Les amendements de la SEC américaine et le processus SAFT

Plus tôt cette année, la Securities and Exchange Commission des États-Unis – dans les affaires SEC contre Telegram et SEC contre Kik – a vigoureusement soutenu que les ventes de droits contractuels pour acquérir des jetons au moment de leur émission (communément appelées accords simples pour les jetons futurs , ou SAFT) doivent être intégrés aux ventes ultérieures des jetons. Lorsque les juges dans ces affaires ont rendu des décisions d’accord avec la SEC, on avait l’impression qu’une porte se fermait sur le processus SAFT, le rendant impraticable pour les futures offres de cryptographie. Puis, le 2 novembre, une SEC divisée a adopté une série d’amendements à ses règles qui, entre autres, limitent considérablement la doctrine d’intégration. Ces amendements peut avoir ouvert une nouvelle porte, ouvrant potentiellement la voie à un processus SAFT viable.

Adoptée dans le cadre d’un effort visant à «harmoniser et améliorer» ce que la Commission a appelé un «patchwork» d’exemptions d’enregistrement en vertu de la Loi sur les valeurs mobilières de 1933, les amendements ont été initialement présentés comme un concept Libération en juin 2019 et une proposition Libération en mars 2020. L’espoir de ceux qui soutiennent l’initiative était de réduire «les frictions et les incertitudes coûteuses et inutiles» ainsi que d’ajouter de la certitude «dans le contexte d’un cadre plus rationnel» pour faciliter la formation de capital et profiter aux investisseurs.

Pour les crypto-entrepreneurs en particulier, les nouvelles règles contiennent un certain nombre de choses positives, qui devraient entrer en vigueur 60 jours après leur publication au Federal Register. Offres de niveau 2 sous Règlement A peut être un peu plus attrayant, car le plafond des fonds pouvant être levés est passé de 50 millions de dollars à 75 millions de dollars. Les informations détaillées et l’exigence de qualification de la SEC n’ont cependant pas été modifiées.

Le Règlement Crowdfunding Le plafond de collecte de fonds est passé de 1,07 million de dollars sur une période de 12 mois à 5 millions de dollars, mais les exigences de déclaration étendues et continues liées à cette dispense particulière ne la rendront probablement pas attrayante pour de nombreux émetteurs.. Règle 504 du règlement D peut maintenant être utilisé pour lever 10 millions de dollars plutôt que d’être plafonné à 5 millions de dollars, mais les limitations de la publicité et l’exigence selon laquelle les lois des États doivent être respectées rendent cette option relativement peu attrayante également. Le plus grand potentiel positif pour ceux qui s’intéressent à l’émission d’actifs cryptographiques semble être l’un des nouveaux havres de sécurité contre l’intégration.

Comprendre l’intégration

Avant de passer en revue les nouvelles dispositions d’intégration, réfléchissez à ce que signifie l’intégration. Au risque de simplifier à l’extrême, l’intégration est une doctrine juridique qui stipule que toutes les ventes faisant partie d’une «offre unique» doivent se conformer aux exigences de cette offre. En d’autres termes, si une offre est faite dans le cadre d’une exemption particulière qui est limitée aux investisseurs accrédités, une vente ostensiblement distincte à quelqu’un qui n’est pas accrédité détruirait l’exemption pour toutes les ventes si elle est intégrée à (et donc traitée comme faisant partie de) l’offre initiale.

Dans les affaires Telegram et Kik, la SEC a réussi à convaincre le tribunal que les ventes des droits contractuels devraient être traitées comme faisant partie d’un système unique de distribution des jetons éventuels. Étant donné que les ventes de jetons n’ont pas été menées (ou planifiées) de manière à répondre aux exigences des ventes originales de droits contractuels, il a été constaté que l’offre dans son ensemble enfreignait les lois sur les valeurs mobilières..

Ports sûrs

Les modifications annoncées par la SEC le 2 novembre 2020 incluent quatre «ports sûrs» contre l’intégration. Tel que modifié, règle 152 (b) États:

«[Aucune] analyse d’intégration en vertu du paragraphe a) de la présente section n’est requise si l’une des règles de sécurité non exclusives suivantes s’applique.»

La première possibilité répertoriée semble être la plus importante pour les entrepreneurs en crypto. Il fournit les éléments suivants:

«Toute offre faite plus de 30 jours civils avant le début de toute autre offre, ou plus de 30 jours civils après la résiliation ou la réalisation de toute autre offre, ne sera pas intégrée à cette autre offre.»

Cependant, il existe une exigence supplémentaire si les ventes initiales impliquent une sollicitation générale ou de la publicité et que ces dernières ventes sont effectuées conformément à une exemption qui ne permet pas une telle communication. Dans ce cas, pour que l’intervalle de 30 jours soit effectif, l’émetteur doit avoir une conviction raisonnable que les acheteurs originaux n’ont pas été sollicités avec des publicités générales, ou s’il y avait une sollicitation générale, cela a été fait pour établir une relation de fond entre l’acheteur et l’émetteur.

Il existe trois autres ports sûrs répertoriés, mais ils sont plus étroits. L’une s’applique aux distributions de titres conformément à un régime de rémunération de bonne foi en vertu de la règle 701; l’autre s’applique si la deuxième offre est enregistrée auprès de la SEC; et la dernière s’applique si la deuxième offre est faite conformément à une exemption qui permet la sollicitation générale. Le dernier pourrait s’avérer utile, mais l’approche typique de la plupart des transactions cryptographiques consiste à structurer les ventes finales comme étant en dehors du champ d’application des lois sur les valeurs mobilières, plutôt que conformément à une exemption spécifique.


Ce que les nouvelles règles auraient pu signifier pour l’offre Telegram

Dans le cas de Telegram, Telegram a vendu des droits contractuels pour finalement acquérir Grams (l’actif cryptographique de Telegram) environ 18 mois avant le lancement prévu des jetons. Les ventes initiales (du droit contractuel) ont été effectuées conformément à Règle 506 (c) du règlement D, qui autorise la sollicitation générale. Les ventes des Grams (qui n’ont jamais eu lieu) n’étaient pas du tout censées être des ventes de titres. Telegram aurait-il pu se prévaloir de la nouvelle limitation d’intégration si elle avait été disponible à l’époque?

Telegram ne pouvait manifestement pas avoir connaissance des conditions de l’exemption, de sorte qu’elle n’empêchait pas les acheteurs de SAFT de revendre leurs droits contractuels. Tous les acheteurs ont déclaré qu’ils achetaient avec l’intention d’investissement et non pour la revente, mais il y avait au moins certains acheteurs qui ont échangé leurs SAFT avant la date de lancement prévue de Grams..

La SEC a soutenu (et le tribunal a convenu) que cela faisait des acheteurs des preneurs fermes, ce qui empêchait le «placement» initial de se clôturer. Ainsi, la SEC aurait pu faire valoir que le lancement prévu des Grams n’avait pas eu lieu plus de 30 jours après la fin de l’offre initiale. Bien sûr, si Telegram avait su que cette sphère de sécurité existait, elle aurait pu restreindre le transfert des droits contractuels pendant une période de temps suffisante..

Dans le cas réel, la SEC et le tribunal n’ont pas explicitement parlé d’intégration. Au lieu de cela, l’accent était mis sur la question de savoir si la vente des droits contractuels et des Grammes faisait partie d’un seul et même régime. Cependant, pour donner corps aux nouvelles règles de sécurité: si Telegram avait soigneusement conçu son processus pour garantir que l ‘«offre» initiale (y compris toute revente) des droits contractuels se clôturait et donc se terminait pendant un certain temps, satisfaisant ainsi au moins le termes de la sphère de sécurité, il semble qu’une analyse différente aurait été nécessaire pour trouver une violation des lois sur les valeurs mobilières. Si les ventes éventuelles de jetons, par exemple, étaient considérées comme des titres, la société aurait eu besoin d’une exemption avant de pouvoir vendre les Grams, mais cela ne faisait pas partie de la conclusion du tribunal.

Ce que les nouvelles règles auraient pu signifier pour l’offre Kik

Kik était structuré différemment, avec le lancement des jetons Kin programmé un seul jour après la fin de la distribution SAFT. Cependant, Kik a commencé sa planification avant que la SEC n’ait jamais clairement exprimé son intention de traiter les actifs cryptographiques comme des contrats d’investissement en vertu de la Test de Howey. Il n’avait certainement pas été informé qu’une période d’attente de 30 jours aurait pu être suffisante pour empêcher l’intégration de ses deux offres..

Bien entendu, si le tribunal n’avait pas intégré les ventes dans SEC par rapport à Kik, il aurait pu conclure que les jetons Kin étaient eux-mêmes des titres et donc soumis à l’exigence qu’ils soient enregistrés ou vendus conformément à une dispense d’enregistrement. Cependant, le tribunal n’a pas abordé cette question, laissant ouverte la possibilité qu’une distribution SAFT correctement construite, où la deuxième étape implique la vente de jetons d’utilité fonctionnelle, puisse effectivement satisfaire aux exigences des lois fédérales sur les valeurs mobilières..

L’astuce sera de s’assurer qu’il y a un décalage d’au moins 30 jours avant le lancement des ventes de tokens et la dernière vente ou revente des droits contractuels.

Étant donné que la deuxième étape d’une offre SAFT n’implique pas de s’appuyer sur une exemption qui limite la sollicitation générale, mais plutôt de déterminer que les jetons fonctionnels ne sont pas des titres, il devrait être possible de faire valoir que la justification et le résultat de la SEC par rapport à Telegram et à la SEC contre Kik ne devrait pas s’appliquer.

Les opinions, pensées et opinions exprimées ici sont la seule de l’auteur et ne reflètent ni ne représentent nécessairement les vues et opinions de Cointelegraph.

Carol Goforth est professeur d’université et professeur de droit Clayton N. Little à la faculté de droit de l’Université de l’Arkansas (Fayetteville).

Les opinions exprimées sont celles de l’auteur et ne reflètent pas nécessairement les vues de l’Université ou de ses affiliés. Cet article est à des fins d’information générale et n’est pas destiné à être et ne doit pas être considéré comme un avis juridique.

Mike Owergreen Administrator
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